Preguntas y respuestas con los gestores de fondos Richard Woolnough y Stefan Isaacs

22/04/2020

La pandemia de coronavirus ha barrido los mercados: la mayoría de los activos globales han sido víctimas del desplome de la confianza de los inversores. En marzo de 2020 se produjo una de las olas de ventas en los mercados más virulentas de la historia. Además, los gobiernos y bancos centrales aprobaron al unísono medidas de estímulo económico sin precedentes en todo el mundo.

Le remitimos al glosario para una explicación de los términos de inversión empleados en este artículo.

Richard Woolnough y Stefan Isaacs, gestores de fondos, comentaron sus perspectivas sobre la economía global y los mercados de bonos a principios de abril de 2020.

¿Cómo se ha comportado el mercado de bonos en este entorno?

Woolnough: Gobiernos de todo el mundo han reaccionado de forma comprensible a la pandemia, ordenando a los ciudadanos que restrinjan su actividad diaria. En la práctica, esto supone una paralización del consumo y ha provocado inevitablemente un desplome de la actividad económica. La preocupación por los efectos en las compañías de esta recesión relacionada con la necesidad de quedarse en casa ha provocado fluctuaciones espectaculares en los mercados de bonos corporativos. La volatilidad de los precios ha alcanzado niveles superiores incluso a los de la crisis financiera global de 2008-2009.

Isaacs: Todos los activos de riesgo se vieron arrastrados por la ola de ventas, incluso los bonos corporativos de grado de inversión (los emitidos por compañías con menos probabilidades aparentes de incurrir en impago del capital de sus bonos). La caída de los precios ha disparado al alza las rentabilidades (TIR) ―los ingresos anuales previstos de un bono en proporción a su precio― de los bonos corporativos. La diferencia entre las rentabilidades (TIR) de los bonos de grado de inversión y las de los bonos de gobierno core ―que se consideran activos «refugio seguro» en tiempos de tensión en los mercados― se amplió a su mayor nivel desde la crisis financiera global.

E igual sucedió con los bonos corporativos high yield, que son los emitidos por las compañías que se considera tienen más probabilidades de incurrir en impago. En efecto, dato su perfil de mayor riesgo, los precios de los bonos high yield cayeron más en general durante el mes de marzo. Mientras que el mercado high yield se ha ralentizado, pues los vendedores han sido incapaces de encontrar compradores dispuestos, ha sido algo que ha afectado más a compañías concretas y no algo generalizado.

¿Dónde veis oportunidades ahora?

Woolnough: Cuando los mercados fluctúan como lo han hecho, pueden producirse desajustes en los precios de bonos similares. Como es lógico, las anomalías pueden generar oportunidades de valor para los inversores activos en bonos. Por ejemplo, cuando las compañías emiten nuevos bonos con descuento de precio (o prima de rentabilidad) con respecto a bonos comparables suyos ya en circulación, podría haber oportunidades atractivas para los inversores a largo plazo.

Isaacs: Hemos visto oportunidades así en el grado de inversión. Si se confía en que una compañía que emite bonos puede pagar sus cupones durante la vigencia del bono y podrá devolver el capital del bono cuando este venza, poder comprar la deuda de la compañía a precio de descuento podría ser una oportunidad única.

Por supuesto, debemos estar atentos a los riesgos, sobre todo entre emisores high yield que pueden tener más deuda o estar más amenazados por la crisis económica. En este contexto, algunas compañías sufrirán fuertes tensiones y, como es lógico, las tasas de impago aumentarán. Sin embargo, a menos que creamos que más compañías incurrirán en impago su deuda que nunca antes en la historia, los bonos high yield sufrieron ventas en cierto modo excesivas en marzo.

Woolnough: Creo que los inversores también deberían verse alentados por el respaldo que los bancos centrales y los gobiernos han prometido para apuntalar sus economías. Sí, estamos viendo una fuerte caída de la actividad económica que perjudicará a los negocios, pero gracias a las ayudas los daños serán limitados.

¿Qué impacto cree que tendrá la política fiscal y monetaria?

Woolnough: Creo que los bancos centrales y los modernos están haciendo claramente todo lo que pueden para evitar que la pandemia de coronavirus provoque daños económicos irreparables. El enorme respaldo de los gobiernos, directamente a negocios y trabajadores, supone admitir que han anulado el consumo privado ―un pilar fundamental de la actividad económica― para combatir el virus. También es imperativo ayudar a asegurar una rápida recuperación económica, pues los efectos de la política monetaria por sí sola son limitados.

Mientras que bancos centrales, como la Reserva Federal estadounidense y el Banco de Inglaterra, podían rebajar más los tipos de interés más lo han hecho, no todos tenían margen de maniobra. Con los tipos prácticamente a cero, el Banco Central Europeo no ha podido hacer lo mismo. A diferencia de EE. UU. y el Reino Unido, cuyos gobiernos nacionales y bancos centrales han actuado de forma coordinada ante esta crisis, la repuesta política de Europa se ha visto dificultada por el hecho de que la política fiscal se decide a nivel nacional y no central.

¿Cuáles podrían ser las consecuencias a largo plazo de la crisis?

Woolnough: Tendrá que pasar tiempo para que podamos entender totalmente las repercusiones económicas a largo plazo del virus, sobre todo porque, a la larga, dependerá de lo prolongado y perjudicial que sea este periodo de confinamiento. Sin embargo, hay dos consecuencias sociales y políticas importantes a largo plazo de las que podemos estar más o menos seguros.

En primer lugar, va a ver un claro giro hacia una sociedad más solidaria, al menos en las economías desarrolladas. Las compañías están cambiando su comportamiento, pues desean mantener a sus empleados en lugar de despedirlos. Creo que paso hacia la responsabilidad social corporativa perdurará mucho más allá de esta crisis, y es algo positivo. Una mayor responsabilidad social corporativa será algo positivo para las economías a largo plazo.

En segundo lugar, algo más preocupante, vemos un aislamiento cada vez mayor de los países. Incluso antes de iniciar este periodo de confinamiento en todo el mundo, vimos como aumentaba el tono nacionalista en los discursos de las elecciones, por ejemplo en el Reino Unido y EE. UU. Esta pandemia sirve como pretexto a los países para un mayor nacionalismo. Que el aislamiento se traduzca en un cambio más permanente que determine la economía global dependerá del ciclo electoral y los resultados de las próximas elecciones, sobre todo las que tendrán lugar en EE. UU. a finales de 2020.

¿Cuáles son, en vuestra opinión, las perspectivas de los bonos de gobierno?

Isaacs: Los gobiernos han reconocido claramente la necesidad de que el gasto fiscal ofrezca respuestas políticas. Como es lógico, el aumento del gasto público será financiado por el endeudamiento. Ante el aumento de las emisiones de bonos de gobierno, es posible que el aumento de oferta ejerza presión a la baja sobre los precios ―y, por tanto, presión al alza sobre las rentabilidades (TIR)― durante mucho tiempo. En mi opinión, esta presión de la oferta hace difícil prever que las rentabilidades (TIR) de los bonos de gobierno de los mercados desarrollados, como los de Alemania, el Reino Unido y EE. UU., prosigan su senda a la baja.

Woolnough: Estoy de acuerdo. Por razones obvias, es muy difícil que las rentabilidades (TIR) se mantengan negativas. Al fin y al cabo, es difícil que los inversores obtengan rentabilidad del riesgo que asumen ―por pequeño que sea el riesgo― en un bono con cupón cero a 30 años. Sin embargo, que las rentabilidades (TIR) de los bonos de gobierno suban o no con el tiempo dependerá de lo bien que la demanda asuma la oferta extra de nuevo endeudamiento, incluidas las compras realizadas por los bancos centrales.

Si las rentabilidades (TIR) de los bonos de gobiernos desarrollados empiezan a subir, creo los bonos a más largo plazo ―que vencen dentro de décadas― serán los más afectados. Al fin y al cabo, esos bonos parecerán menos atractivos en un entorno inflacionista. Puede que actualmente la inflación esté prácticamente a cero, pero esto se debe en gran parte a los precios mundiales del petróleo. Dado que los precios del crudo ha caído recientemente a niveles insosteniblemente bajos para los productores, hay motivos para creer que se recuperarán, lo que hará que los inversores deban volver a tener en cuenta las presiones inflacionistas.

Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras.

El valor y los ingresos de los activos del fondo podrían tanto aumentar como disminuir, lo cual provocará que el valor de su inversión se reduzca o se incremente. No puede garantizarse que el fondo alcance su objetivo, y es posible que no recupere la cantidad invertida inicialmente.

Los puntos de vista expresados en este documento no deben considerarse como una recomendación, asesoramiento o previsión. No podemos ofrecerle asesoramiento financiero. Si no está seguro de que su inversión sea apropiada, consúltelo con su asesor financiero.

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